Yellen desoye al BPI para salvaguardar la estabilidad

Por José MIguel Moreno*

Mañana es 4 de julio, día de la Fiesta Nacional en Estados Unidos.

Fue en esa fecha cuando allá en 1776 (mismo año en el que Adam Smith publicó “La riqueza de las naciones”), los delegados de las 13 colonias británicas aprobaron la Declaración de Independencia de Estados Unidos. Mañana los mercados estarán cerrados, y los inversionistas aprovecharán el largo fin de semana para reunirse con sus familias e ir a la playa, o acudir a algún desfile, o a un partido de beisbol, o a ver un espectáculo de fuegos artificiales.

Pero este 4 de julio, además, puede ser un festejo especialmente feliz para los inversionistas. Si el dato de empleo lo permite, se irán a celebrar este gran día patrio con el Dow Jones, por primera vez en la historia, por encima de 17 mil puntos, rompiendo una nueva barrera sicológica dentro de ese mercado “bull” o alcista que dura ya más de cinco años.

Que se cumpla ese hito no parece muy complicado. El dato de empleo, cuya publicación se adelantó a mañana por el feriado del viernes, debe contar más de lo mismo: un ritmo de creación de puestos de trabajo ligeramente por encima de 200 mil empleos.

El consenso de Bloomberg estima un aumento en la nómina no agrícola de junio de 215 mil, comparado con 217 mil en mayo y un promedio en los últimos tres meses de 234 mil. La tasa de desempleo podría permanecer en 6.3%, la misma tasa observada en los meses de mayo y abril, que a su vez es la más baja desde septiembre de 2008, el fatídico mes de la quiebra de Lehman Brothers que detonó el casi colapso del sistema financiero y la llamada “Gran Recesión”.

Expectativas positivas

Un dato de ese tipo es lo que más le gustaría al mercado: reforzaría la percepción de que la recuperación económica sigue en pie sin apresurar a la Reserva Federal de Estados Unidos (Fed), a tener que empezar a subir las tasas cuanto antes. Y precisamente ha sido esa política monetaria demasiado laxa, demasiado acomodaticia, lo que ha llevado al Dow Jones a 17 mil puntos y al S&P’s 500 a rozar dos mil puntos.

El último en advertirlo ha sido el Banco de Pagos Internacionales (BPI), esa institución que funge como “banco central de los bancos centrales”, y quizás uno de los grandes organismos globales que más crédito y respeto ha ganado con esta crisis. El pasado domingo, coincidiendo con su reunión general anual, publicó un interesante reporte sobre la economía mundial.

Y el capítulo II, titulado “los mercados financieros mundiales obnubilados por la política monetaria” expresa, desde el mismo título, un mensaje fundamental y preocupante: las tasas de interés en las economías avanzadas están tan bajas, el dinero es tan barato, el financiamiento está tan regalado, que tiene a los inversionistas embelesados, ensimismados, en un estado de éxtasis en el que, con el objetivo de procurar el mayor rendimiento posible, asumen operaciones y estrategias de inversión sin apreciar, detrás de ellas, ningún tipo de riesgo, ni financiero (pese a las advertencias de que se están conformando burbujas) ni geopolítico (con Ucrania, Irak, y Siria, por mencionar los más peliagudos, ardiendo).

Confianza

La afirmación del BPI es tajante: “las bajas tasas de interés y la reducida volatilidad alentaron a los participantes del mercado a tomar posiciones en el tramo más arriesgado del espectro inversionista”. Y luego prosigue a enumerar aquellos segmentos del mercado donde el BPI percibe esa querencia por el riesgo.

Así, menciona por ejemplo los diferenciales de la deuda soberana de algunos países avanzados, sobre todo en aquellos que han estado inmersos en una recesión, en clara alusión a España e Italia. En esos dos países, las tasas de interés han caído a mínimos históricos en fechas recientes, pese a la crisis que atraviesan y cuando hace apenas dos años estaban al borde de la quiebra.

¿Cómo es que esas naciones que estaban al borde de la bancarrota, que han estado inmersas en una profunda y larga recesión, y cuyo riesgo de impago ante una situación adversa no es desdeñable cotizan como países muy seguros y confiables?

Apalancamientos

También cita el voraz apetito de los inversionistas por adquirir deuda corporativa de más alto riesgo, la que emiten las empresas de menor calificación crediticia, los llamados “junk bonds”, o bonos basura. Según el BPI, el monto de emisiones brutas de este papel rondó 90 mil millones de dólares (mdd) por trimestre en 2013, comparado con una media trimestral de 30 mil mdd antes de la crisis.  Pues bien, esas emisiones las ha absorbido el mercado sin problemas, y pese a la mayor oferta y riesgo, cada vez lo ha venido haciendo con diferenciales más estrechos.

Otro segmento preocupante, a juicio del PBI, es el de los préstamos sindicados, donde el crédito concedido a los prestatarios apalancados de menor calificación crediticia se ha venido engrosando hasta alcanzar 40% de las nuevas formalizaciones en 2013, una proporción mayor a la observada antes de la crisis.

Impulso bursátil

Y por supuesto está Wall Street, con el Dow Jones asomado a 17 mil puntos y el S&P’s 500 acechando dos mil puntos. El impresionante rally alcista de los mercados bursátiles no sólo vino propiciado por las mejores perspectivas económicas, sino también por los bajos rendimientos ofrecidos en otros segmentos de los mercados, es decir, por la búsqueda, siempre, de mayores rendimientos aunque sea a costa de un mayor riesgo. Ahora bien, el BPI advierte que “los precios subieron por encima del crecimiento esperado de las variables fundamentales subyacentes”.

Así, subraya que mientras el S&P’s 500 subió casi 20% en los 12 meses terminados en mayo de 2014, los beneficios futuros esperado crecieron menos de ocho por ciento. Eso ha venido presionando al múltiplo del S&P’s 500: la razón precio/beneficios de dicho índice ajustado por el ciclo se situó en 25 puntos, comparado con una media de 19 unidadesn en los últimos 50 años. Este comportamiento de los mercados financieros se ha dado en un contexto de complacencia y niveles de volatilidad extremadamente bajos.

Todo esto denota que hay un intenso apetito por el riesgo en busca de mayor rendimiento. Y esa tendencia se ha exacerbado por una política monetaria demasiado expansiva, que ha distorsionado la percepción sobre el valor y riesgo de los activos: las bajas tasas de interés y baja volatilidad han dado pie para que los inversionistas busquen un mayor rendimiento asumiendo estrategias de más riesgo y apalancamiento. En efecto: el riesgo, como se suele decir, se paga más. Pero también se castiga más cuando las cosas se tuercen.

Alertas

El mensaje del BPI caló en la presidenta de la Fed, Janet Yellen, pero no se dejó arredrar. En un evento organizado por el FMI, en un mano a mano con Christine Lagarde en el que se abordaba el tema de la estabilidad financiera y cómo evitar futuras crisis, Yellen admitió ayer que se ciernen peligros, que existen “bolsas donde se acumulan crecientes tomas de riesgo”. Sin embargo, se escabulló de cualquier responsabilidad al afirmar que “la política monetaria enfrenta serias limitaciones como herramienta para promover la estabilidad financiera” y de un puntapié lanzó la pelota a las autoridades regulatorias y supervisoras, quienes diseñan la políticas macroprudenciales y poseen herramientas más directas para reprimir el excesivo apalancamiento y generar defensas para protegerse de una potencial crisis financiera futura.

Yellen, por tanto, y pese a las críticas del BPI, nos vino a decir que ella bastante tiene con lidiar con un mercado laboral aún muy dañado por la “Gran Recesión” y el repentino repunte de la inflación como para tener que capear también los riesgos de burbujas financieras. No, el comportamiento del mercado de trabajo no termina de satisfacer a Yellen y por eso los mercados estarán muy atentos al reporte de empleo de mañana. Y en una de esas el Dow rompe el techo de 17 mil unidades y se van con nuevos récords a celebrar el gran día patrio.

* Director de llamadinero.com