La Guerra de Divisas o las externalidades de la política monetaria

Uno de los temas que mayor debate ha generado en fechas recientes  es si actualmente se está librando o no una guerra de divisas entre las principales economías del mundo. Los reclamos no son nuevos, pues desde el año pasado más de un país latinoamericano señaló que la política monetaria expansiva de los Estados Unidos estaba provocando una apreciación de sus monedas. Lo que es quizá diferente es que en esta ocasión los reclamos no vienen de los países emergentes, sino de los principales líderes europeos. Angela Merkel, canciller alemana, señaló en el Foro Económico Mundial de Davos que la laxitud de la política monetaria japonesa estaba causando una depreciación artificial del yen (y por tanto, una apreciación del euro). En ese mismo sentido, el presidente francés, François Hollande, llamó al Banco Central Europeo a evitar una mayor apreciación del euro, planteando incluso la posibilidad de establecer un tipo de cambio objetivo de mediano plazo.

Pero ¿A qué se refieren los analistas cuando hablan de una guerra cambiaria? Por “guerra cambiaria” se entiende que varios países, de forma simultánea, tratan de depreciar/devaluar su moneda frente a las de sus principales socios comerciales, con el fin de hacer más competitivas las exportaciones nacionales y con ello acelerar su crecimiento. El siguiente ejemplo permitirá tener más claro el concepto. Suponga que el país A decide devaluar su moneda un 10% frente a la moneda del país B. Esto provoca que los productos del país A sean más baratos en términos de la moneda del país B. Pero, simultáneamente, implica que los productos de B vendidos en A son más caros que antes. Para compensar este efecto, el país B decide depreciar su moneda frente a la moneda del país A en la misma cuantía, es decir, 10%. El resultado final es que el tipo de cambio permanece constante y en realidad los países acaban igual que como empezaron, salvo por el hecho de que han provocado una mayor inestabilidad en los mercados financieros y posiblemente hayan afectado la evolución de los precios en los países involucrados.

Cabe recordar que una política monetaria expansiva tiene como una de sus consecuencias el reajuste al alza del tipo de cambio (es decir, una depreciación). De ahí que para muchos analistas, tanto la Reserva Federal como el Banco Central de Japón en realidad están buscando que este efecto secundario de la política monetaria expansiva permita a sus economías recuperar la senda del crecimiento. Al considerar que se busca este efecto de forma deliberada, es que se ha empezado a usar el término de guerra cambiaria. Sin embargo, otros analistas  (como Paul Krugman y Barry Eichengreen) han señalado que el objetivo del relajamiento monetario no es otro sino estimular a las economías nacionales que están en recesión y que las consecuencias sobre el tipo de cambio en realidad se deben a la falta de coordinación entre las autoridades monetarias para dar un impulso a la demanda agregada a nivel mundial.

¿Por qué han sido los líderes europeos quienes han hablado recientemente en contra de las depreciaciones de algunas monedas? La razón se puede deducir de los siguientes tres gráficos.

En el gráfico 1 se puede observar cómo, en términos reales, las monedas de Francia y de Alemania casi no han registrado un cambio en su valor frente a sus socios comerciales durante la última década. Sin embargo, las monedas de EE.UU., Japón y Reino Unido sí se han depreciado en términos reales, lo que ha hecho de los bienes producidos en dichas economías más competitivos que los de la zona euro. De igual forma, en el gráfico 2 es posible ver que en realidad las monedas tanto de Francia como de Alemania no han sido las más afectadas, pues el real brasileño se apreció aceleradamente a partir de 2009 y de la misma forma el yuan chino se ha apreciado en términos reales. Eso explica por qué desde antes los ministros de finanzas de ambos países emergentes habían señalado la presencia de una guerra cambiaria. Cabe recordar también, que ambos países no pueden embarcarse en políticas monetarias demasiado expansivas pues la inflación no se encuentra del todo controlada. De ahí que en el caso brasileño se hayan impuesto controles de capital para intentar amainar la apreciación de su moneda.

El gráfico 3 permite observar cómo ha variado la competitividad de los países europeos de acuerdo a un índice construido por el Banco Central Europeo (BCE) con base en los costos y precios de cada economía. Es posible observar que si bien tanto Francia como Alemania han aumentado su “competitividad” desde el establecimiento del euro, Francia lo ha hecho en menor medida y explica por qué el énfasis de las autoridades de dicho país en obtener una mayor competitividad vía una depreciación del euro. También explica por qué Alemania, si bien preocupada, no ha caído en el mismo tipo de llamados que las autoridades francesas.

Sin embargo, por mucho que Francia insista en la necesidad de depreciar al euro, como tal no cuenta con ningún mecanismo para lograrlo más que intentar convencer al presidente del BCE de que es necesario contener la apreciación del euro (Hasta el momento, Mario Draghi, presidente del BCE, ha anunciado que sólo en caso de que la apreciación se sostuviera por mayor tiempo se consideraría hacer algo). Y en caso de que lo consiguiera, habría que ver si el BCE responde vía operaciones de mercado abierto en momentos específicos (es decir, interviniendo directamente en el mercado cambiario en la compra y venta de divisas cuando el euro se desestabilice o se aprecie “de más”) o si lo hace anunciando una flexibilización de su política monetaria de mediano o largo plazo. En el primer caso, se trataría de una política explícita para manipular el tipo de cambio, en el segundo, implicaría que el BCE se une al resto de bancos centrales que han decidido flexibilizar su postura hasta lograr una recuperación económica en su país.