¿Dónde está la volatilidad? Los mercados sin marchantes

Un mercado es algo sencillo: oferentes y demandantes que se ponen de acuerdo para vender una cantidad de bienes en un precio determinado. Los economistas dicen que la mejor manera que éste funcione es que haya las menores trabas para que compradores y vendedores acuerden el monto y precio para sus mercancías y se enojan cuando alguien pone obstáculos a la formación de precios. De acuerdo. ¿Pero qué pasa cuando el problema del mercado no es el exceso de reglas, sino que no hay oferentes y demandantes? ¿O cuando ambos son el mismo?

La cuestión es relevante porque en algunos segmentos del mercado los precios no están reaccionando como se esperaría, a pesar de que la política monetaria de la Fed se ha puesto de lo más agresiva de los últimos 40 años, en un contexto en que la inflación se ha desbocado como nunca en el mismo número de años.

Algunas cifras son verdaderamente escalofriantes: los precios al productor en Alemania se dispararon por encima del 7.0% en agosto, ¡acumulando un alza anual superior a 45%!

Los ingredientes para un ajuste brusco en los mercados abundan por doquier, sin embargo, los precios de los activos financieros se han comportado asombrosamente en calma, ordenados, como si todo estuviera alineado, en su lugar. Pero no es el caso, pues una variable terrible, la inflación, está descuajaringando las variables económicas de una manera inusitada en las últimas décadas.

Vale la pena un dato para ilustrar la tranquilidad de Wall Street. El S&P 500 se encontraba, en el momento de escribir esta nota, 19.9% por debajo de su nivel máximo histórico. Es decir, ni siquiera se encuentra en bear market, no califica como un mercado bajista. Poco importa, por ejemplo, que las condiciones del mercado inmobiliario estadunidense se encuentran en una posición tan mala como la que disparó la horrible crisis hipotecaria de 2008-2009.

Quizá parte de la explicación para la sorprendente calma con la que los mercados se han tomado el cúmulo de evidencia de deterioro en las condiciones financieras del mundo tenga que ver con el hecho de que los gobiernos y los bancos centrales se han convertido, de 2008 a la fecha, en los principales compradores, y en los “menores” vendedores de activos financieros. Ya sea en los mercados de bonos, como en los hipotecarios y otros, el sector público es la mayor fuerza de ambos lados del mercado,

Un ejemplo dramático es el bono de 10 años de Japón, el cual es detentado básicamente por el banco central de ese país. La semana pasada, y por primera vez desde 1999, durante dos días no se operó un solo bono de 10 años en el colosal mercado japonés. Dado que no existen inversionistas relevantes fuera del banco de Japón, no hubo transacciones y fue imposible ponerle precio al bono, el cual es típicamente el barómetro de lo que ocurre en la economía. En Japón no es posible tener una lectura precisa, pues no existen marchantes del bono.

La Fed de EU detenta casi la tercera parte de los bonos hipotecarios de ese país, y es, con mucho, el principal inversionista a lo largo de casi todos los plazos. El banco central europeo ha sido prácticamente el único inversionista en bonos italianos en las últimas semanas, al igual que en bonos de otros países de la periferia europea. En muchos mercados, los bancos centrales o los gobiernos, es decir, el sector público, es el más importante, o casi el único, inversionista.

Lo anterior tiene una implicación muy relevante: que el mecanismo de precios está roto en algunos mercados. Que al no existir marchantes, no podemos saber a qué precio y qué cantidad están dispuestos a vender/comprar los demandantes/oferentes.

Quizá por esa razón el VIX, el índice que refleja la volatilidad de los mercados, haya permanecido quieto a pesar de que el mercado de bonos ha tenido su peor año y el de acciones uno de los peores. Y sin embargo la volatilidad ha estado sorprendentemente baja. La masiva intervención de entes públicos de los últimos años, obligada por las amenazas de depresión económica, atrofiaron al mecanismo de formación de precios. Hoy que el sector público debe de retirarse del mercado para reducir la liquidez  y con ello, la inflación, la formación de precios no es tan eficiente como debería de serlo. Y nos vamos a llevar muchas sorpresas.